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【PE十八讲】之第一讲 私募股权历史与发展
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文章来源于【中投同和】微信公众号

一、引言:

私募股权投资(Private Equity,简称PE,是指投资于非上市股权,或者上市公司非公开交易股权的一种投资方式 从投资方式角度看,私募股权投资是指通过私募形式对私有企业,即非上市企业进行的权益性投资,在交易实施过程中附带考虑了将来的退出机制,即通过上市、并购或管理层回购等方式,出售持股获利。其出现和发展是以美国为代表的金融体系必然结果,当国民的财富主要体现为金融资产而非银行存款的时候,对专业的资产管理的需求就会旺盛,这推动了PE的发展。

    纵观私募股权基金发展的历史过程,不仅能够让我们对这种金融组织形式有完整的理解,更可以感受金融体系如何随着经济的发展而不断创新和完善。对历史的一瞥,也许能够对我们今天面临的抉择具有重大的启发意义。

 


二、起源

    根据记载,有史可考的PE核心思想-合伙制最早起源于春秋战国时期的“管鲍之交”,管仲被称为“PE的师祖爷”。

    通常现代PE私募股权基金的雏形诞生于19世纪末的美国。1946年,美国波士顿联邦储备银行行长弗兰德斯和哈佛大学教授多里奥特发起成立了世界上第一家真正意义上的风险投资公司—美国研究与发展公司(ARD),它是首家专门投资于流动性差的新企业证券的公开募股公司。

   从19461971年的25年作为独立投资公司的整个时期,ARD为投资者带来了15.8%的年复合收益率。这是一个值得赞许的财务回报,但主要的收益来自于一个投资项目。ARD最成功的投资1957年向数字设备公司(DEC)提供了7万美元的风险资本和3万美元的贷款。到1971年,ARDDEC的投资由最初的7万美元,增长到3.55亿美元,增长5000多倍,平均年增长速度达到84%这笔投资使得ARD存续期间的年平均回报率达到15.18%略高于同期道琼斯指数12.8%的年增长率。

   可以说PE的起源相当高贵,就是资金+专业(权贵+专业?)。

三、发展

       1958年到20世纪90年代为PE的发展时期,在这段时间中,PE在探索发展模式的过程中盘旋前进,其经历了转机-萧条-发展-消化-大发展的两次经济循环。

1.转机

   虽然ARD总体回报率略高于同期道琼斯指数的年增长率。但与ARD

同期成立的其他一些私人风险投资公司发展十分缓慢,风险资本不足的局面贯穿这一时期。ARD的产生为其后的风险投资提供了范本和经验,并且证明了私募风险投资公司投资于新创建的有前途的公司是完全可行的。但由于ARD

在前期并不是很成功,其后并没有人马上效仿这一商业模式。

1958年,在ARD成立13年后,一家公开上市的进行风险投资的机构小企业投资公司( Small Business Investment CompaniesSBIC)的诞生。同期,为了解决发展高新技术企业资金不足的问题,美国通过了《中小企业投资法》,规定由小企业管理局审查和核准SBIC(小企业投资公司)的建立。在前5年内,总共颁发了692SBIC执照。

2.

    在早期的迅速成长之后,等待风险投资家们的却是一个将近10年的萧条期。1969年,国会将长期资本利得税率从29%增加到49%,给风险投资业以致命的打击,其规模锐减。在1970年中期,IPO基本上从市场上消失了,尤其是对规模较小的企业。同时衰退和萧条的股票市场使得兼并收购活动迅速降温,风险投资的另一条退出机制失灵。

    税收的增加,加之退出机制失灵PE的发展步入十年寒冬

3.强心剂

    在1978年之前,《雇员退休收入保障法》(Employee Retirement Income SecurityActERISA)限制养老金投资于风险投资和其他高风险资产。这一规定限制了养老基金这样的主流机构投资者对风险投资的参与。

        1978年,政策发生变化,在调低税率的同时,美国劳工部对关于养老金投资的“谨慎人”条款做出新的解释,明确在不危及整个投资组合安全性的基础上,不再禁止养老金购买小企业和新兴企业所发行的证券及向风险投资投入资金。

    这相当于给市场打了一针强心剂,输入了大量的新鲜血液。

4.发展

        1986年,总共超过40亿美元投入这风险投资领域,其中养老金占了一半以上的份额。在新政环境下,投资的机构数量迅速增加。同时,机构开始向专业化方向发展,逐渐分化出不同的投资模式,主要包括风险资本、杠杆收购和夹层融资。

       1980年合伙制仅占总体的40%,而1990年时已经高达80%。在这一时期,有限合伙制超越其他法律形式,逐渐占据主流地位,之前,大部分机构是公开交易的封闭式基金。

合伙制占比对比图



5.萧条期

    由于20世纪80年代前期规模增长太快,风险投资的专业人才相对不足,对风险企业的选择也趋于草率,导致风险投资的收益率明显下降,加上1987年股市暴跌,整个PE行业在20 世纪80年代后半期进入了调整消化期。

6.大发展

       20世纪90年代,随着全球高新技术产业的兴起,新经济模式的提出,以及19861997年风险 投资行业平均高达41.2%的投资回报率PE进入新一轮的上升通道1996 新增的风险投资达到95亿美元,1997年全年又新增了100亿美元,2000年已经突破1000亿美元。以红杉资本为例,其曾投资过的公司约占美国纳斯达克市场10%的份额,可见其影响力,更可想象其投资回报。

   在这时期私募股权投资的发展速度远远超过了同期的所有其他投资资产类别。

四、创新

        2000年以来,低利率、宽松的借贷标准和上市公司法律的变更奠定PE行业繁荣的基础。期间出现了历史上最大规模和数量的并购交易,基金认购和投资活动空前活跃,主要私募股权投资机构借机扩张。私募股权资本与公开市场的结合吸引了投资者视线,2006KKR旗下投资基金纽约泛欧证交所首发上市,2007年黑石集团旗下的管理公司在纽约证交所上市。2004年至2007年,也是私募股权投资二级市场的发展成熟时期,市场从最初提供有限的流动性,使得资产不得不折价转售,发展到后来的流动性显著提高,溢价买卖资产实现。越来越多的投资者利用二级市场平衡其私募股权资产组合。

   在这个时期,有创新、有资源、有能力的机构脱颖而出!

五、中国PE发展

1.芽期

    我国最早的私募股权基金出现在1985。当时我国政府为了促进科技成果的生产力转化而专门设立了中国科招高技术有限公司

2.初步发展期

    私募股权基金在我国真正发展时期是90年代后期至2000年初,目前在创业投资领域比较有影响的深圳市创新投资集团有限公司、深圳市达晨创业投资有限公司及上海创业投资有限公司等均是在此阶段设立的。

3.振动期

        2000年以后,受国际经济环境的影响及我国私募股权基金相关制度的缺失,私募股权基金的发展出现了一段时间的波折。

4.快速发展期

       200761日新修订的《合伙企业法》开始施行 20091023日,我国创业板正式开板,各地政府创业投资引导基金不断建立,社会民间资本参与创业的投资热情空前高涨,多层次资本市场及创业投资领域法律政策不断完善与发展,私募股权投资基金已成为仅次于银行贷款和IPO的重要融资手段。

5.现状

    截至20157月底,基金业协会已登记私募基金管理人16604家。已备案私募基金17415只,认缴规模4.11万亿元,实缴规模3.34万亿元。其中9501只是2014821 《私募投资基金监督管理暂行办法》发布实施后新设立基金,认缴规模1.47万亿元,实缴规模1.12万亿元。私募基金从业人员26.14万人。



其中股权类达到7843家,占比47%,证券类到达7132家,占比43%



其中证券类基金达到10325只,占比59%;股权类基金占比31%5375只。


其中股权类累计管理规模21914亿元占比53%,证券类共15413亿元,占比38%


6.相关法律法规一览表

    从法律法规及政策的递进发展可以看出,随着中国PE的快速发展和对其所产生的社会经济需求的不断提高,关于PE的法律法规体系正得到创造性的逐步、稳健的建设,而相应的运营体系也从基础性尝试向逐渐开放发展的过程中推进。

六、启示:

      PE在国内外的发展我们可看出,PE核心思想-合伙制最早起源于中国春秋战国时期的“管鲍之交”,而PE行业需要的两大核心要素就是资金+专业(行长+教授)起源于美国的ARD而高回报率是PE快速发展的根本,专业化是PE机构生存的基础,同时PE的发展与政治监管之间的关系也密不可分。要吸引机构投资,离不开政策的支持,政策收紧,PE进入寒冬;政策放松,PE迅速发展壮大!

     我国PE行业来到了高速发展期,但洗牌与整合也在同步进行,行业生态也正呈现出新的面貌。PE之父”北大何小锋教授也说过,PE是金融服务于实体经济最直接和最有效手段之一;是反经济周期运作的金融工具。因此中国PE行业未来需要加强与政府引导基金合作,加强专业化投资,提供更多的增值服务,更好服务于实体经济,做到真正的投资一个企业服务一个产业!